今年5月,上交所披露成都極米科技股份有限公司科創(chuàng)板上市的申請已經(jīng)受理。成立五年,極米科技憑借智能投影等產(chǎn)品,力壓愛普生、明基、NEC等國際廠商,連續(xù)兩年蟬聯(lián)國內(nèi)投影機(jī)出貨量冠軍。智能投影儀是否會催生一個新的風(fēng)口,亦或上市只是極米科技的“終點(diǎn)”?

一、投影設(shè)備龍頭,獲百度、芒果、經(jīng)緯中國等投資

成都極米科技股份有限公司(簡稱極米)于2013年成立,主營業(yè)務(wù)是智能投影產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售,同時向消費(fèi)者提供圍繞智能投影的配件產(chǎn)品及互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù),構(gòu)建了以整機(jī)、算法及軟件系統(tǒng)為核心的戰(zhàn)略發(fā)展模式。

據(jù)招股書信息,極米是國內(nèi)投影設(shè)備行業(yè)龍頭企業(yè),2017年至2019年智能投影產(chǎn)品銷量分別為34.16萬臺、54.53萬臺和68.99萬臺,近三年年均復(fù)合增速達(dá)42.11%。根據(jù)IDC公布的數(shù)據(jù),極米在2018年出貨量位居中國投影設(shè)備市場第一,市場份額達(dá)13.2%;2019年出貨量繼續(xù)保持中國投影設(shè)備市場第一,市場份額達(dá)14.6%,愛普生、堅果、明基、NEC等位列后方。

另外,極米的終端用戶規(guī)模不斷上升,2020年3月GMUI系統(tǒng)月活躍用戶數(shù)已達(dá)約110萬人,較2019年3月GMUI月活躍用戶數(shù)約75萬人增長近48個百分點(diǎn)。2020年一季度末,極米GMUI用戶日均使用時達(dá)4小時以上。

圖1:2019中國投影機(jī)市場前五大廠商

資料來源:IDC,零壹智庫

截至遞交招股書前,極米科技累計獲多輪融資,投資方包括百度、經(jīng)緯中國、芒果傳媒、四川發(fā)展股權(quán)投資等。董事長兼CEO鐘波通過直接和間接持有極米29.1724%的股份,并與肖適、鐘超、劉帥、廖楊、尹蕾、廖傳均簽署了一致行動協(xié)議,可行使共計46.3420%的股份表決權(quán)。

圖2:極米科技股權(quán)結(jié)構(gòu)

資料來源:極米科技,零壹智庫

據(jù)了解,鐘波曾在晨星半導(dǎo)體(MStar)公司工作近十年,曾擔(dān)任TCL、創(chuàng)維、長虹、康佳、廈華、BENQ等多個公司的LCD數(shù)十個機(jī)型研發(fā)的MSTAR項目負(fù)責(zé)人。極米的管理團(tuán)隊曾有華為、微軟、金山、暴風(fēng)、騰訊等知名互聯(lián)網(wǎng)或科技公司工作經(jīng)驗(yàn)。

招股書顯示,極米擬發(fā)行不超過1250萬股股份,募集12億元資金,用于智能投影與激光電視系列產(chǎn)品研發(fā)升級及產(chǎn)業(yè)化、光機(jī)研發(fā)中心建設(shè)、企業(yè)信息化系統(tǒng)建設(shè)和補(bǔ)充流動資金4個項目當(dāng)中。

二、利潤率低,業(yè)務(wù)集中度高,重銷售輕研發(fā)

1. 營收增長迅速,凈利潤率“辣眼”

極米科技在2017年至2019年的營業(yè)收入分別為9.99億元、16.59億元、21.16億元,平均年復(fù)合增長率為45.58%。同期的凈利潤分別為1449.38萬元、951.72萬元、9340.48萬元。毫無疑問,極米在近3年的營業(yè)收入保持了較高的增速。

但是凈利潤卻出現(xiàn)了較大波動,2018年更是出現(xiàn)了負(fù)增長,扣非后的歸母凈利潤為-67.54萬元,當(dāng)年的非經(jīng)常性損益對極米的盈利造成了重大影響。2017-2019年,極米的銷售凈利率分別為1.45%、0.57%和4.41%,作為國內(nèi)投影龍頭以及獨(dú)角獸企業(yè)(業(yè)內(nèi)估值超20億元),這個銷售凈利率真的有點(diǎn)辣眼睛。

圖3:極米科技經(jīng)營情況

資料來源:極米科技,零壹智庫

針對凈利潤波動的問題,筆者通過查閱極米財務(wù)報表,發(fā)現(xiàn)2018年凈利潤較低是因?yàn)楫?dāng)期營業(yè)總成本高于營業(yè)總收入,這個情況在2019年得以修復(fù),毛利率提升導(dǎo)致凈利潤得到了較大的提升。另外2019年極米的其他收益比2018年的要高1100多萬,增長原因是2019年政府補(bǔ)助得到了較大提升。

2. 業(yè)務(wù)集中在整機(jī)產(chǎn)品,毛利率低于平均水平,銷售依賴京東

主營業(yè)務(wù)方面,極米有整機(jī)產(chǎn)品、配件產(chǎn)品和互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)。在近3年,極米的各項業(yè)務(wù)占比保持比較穩(wěn)定,整機(jī)產(chǎn)品貢獻(xiàn)了超過9成的收入。

其中,整機(jī)產(chǎn)品在2019年貢獻(xiàn)的銷售金額為197775.29萬元,占營收比例為93.45%,主要項目為智能微投、激光電視、創(chuàng)新產(chǎn)品,智能微投又是拳頭產(chǎn)品,在整機(jī)產(chǎn)品中的銷售收入貢獻(xiàn)率近9成。

配件產(chǎn)品同年創(chuàng)造了10110.72萬元的營收,占營收比例為4.78%,主要包括投影支架、投影幕布、手柄、3D眼鏡等相關(guān)投影設(shè)備的配件。

互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)指極米GMUI向終端用戶提供互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù),獲取后端收入,該部分收入在2019年為2130.49萬元,占收入比為1.01%。針對該項業(yè)務(wù),極米還指出隨著整機(jī)設(shè)備銷量的不斷提升,未來互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)將成為新的收入和利潤增長點(diǎn)。

圖4:極米科技業(yè)務(wù)占比(%)

資料來源:極米科技,零壹智庫

2017至2019年,極米的綜合毛利率分別為19.13%、18.04%和23.32%,2019年整機(jī)產(chǎn)品的毛利率為21.49%,配件產(chǎn)品為41.50%,互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)為89.20%。2018年極米綜合毛利率出現(xiàn)下滑,在2019年改善,主要是因?yàn)檎麢C(jī)毛利率的提升。

根據(jù)招股書,整機(jī)產(chǎn)品毛利率上升是因?yàn)闃O米核心零部件逐步自產(chǎn)、產(chǎn)品售價提高以及原材料采購價格下降。并且,極米還稱隨著光機(jī)技術(shù)的進(jìn)一步成熟和量產(chǎn)、業(yè)務(wù)規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大以及企業(yè)自主生產(chǎn)能力的不斷提升,自身毛利率還存在進(jìn)一步提升的空間。

不過,2019年極米綜合毛利率為23.32%,整機(jī)產(chǎn)品毛利率為21.49%,并且該項業(yè)務(wù)營收貢獻(xiàn)近95%,反映出整機(jī)產(chǎn)品業(yè)務(wù)拖了綜合毛利率的后腿。

圖5:極米科技毛利率

資料來源:極米科技,零壹智庫

極米的主要銷售模式包括電商平臺入倉模式、線上B2C模式及線下銷售模式,第一大客戶為京東,2019年來自京東的收入占總收入比例為34.22%,并且自2017年以來京東一直保持了極米30%以上的收入占比。極米與京東合作模式是京東自營平臺入倉,京東為直接客戶。另外,極米近3年的前5大客戶中芒果系、百度系、愛奇藝、青檸系公司,都是極米的關(guān)聯(lián)方。

3. 重銷售、輕研發(fā),掌握核心技術(shù)“命門”被他人掌握

期間費(fèi)用上,極米的銷售費(fèi)用占的比較大。2019年,銷售費(fèi)用為2.59億元,占收入比例為12.24%。在近3年,極米的銷售費(fèi)用都保持了占收入比例10%以上,并且占比逐步提高。

圖6:極米科技財務(wù)費(fèi)用

資料來源:極米科技,零壹智庫

為此,極米的解釋是隨著銷量和規(guī)模的擴(kuò)大,營運(yùn)推廣費(fèi)、平臺服務(wù)費(fèi)和運(yùn)雜費(fèi)均有所上漲;同時,直營店模式下極米在全國主要城市重點(diǎn)商圈自主開設(shè)并運(yùn)營門店,隨著直營店鋪的數(shù)量增加,職工薪酬和房租有所提升。

與可比公司對比,極米的銷售費(fèi)用率也顯著高于可比平均水平。

圖7:極米科技-可比公司財務(wù)費(fèi)用率

資料來源:極米科技,零壹智庫

有趣的是,極米稱自身以技術(shù)創(chuàng)新為本,以產(chǎn)品開發(fā)為核心,目前已具備全面的投影設(shè)備開發(fā)能力,并在投影設(shè)備整機(jī)開發(fā)、算法開發(fā)和軟件系統(tǒng)等方面均積累了一定的核心技術(shù),但與銷售費(fèi)費(fèi)用相比,極米在研發(fā)投入上就顯得比較“吝嗇”。

圖8:極米科技研發(fā)費(fèi)用

資料來源:極米科技,零壹智庫

2017至2019年,研發(fā)投入分別為3305.08萬元、6300.17萬元和8106.09萬元,占營業(yè)收入比例分別為3.31%、3.8%和3.83%,都低于可比公司研發(fā)費(fèi)用率均值。

圖9:極米科技-可比公司研發(fā)費(fèi)用率

資料來源:極米科技,零壹智庫

從采購情況來看,極米的采購主要集中在光機(jī)類、芯片類以及其他。2019年采購金額達(dá)到16.08億元,同期的研發(fā)費(fèi)用與之相比,相形見絀。

圖10:極米科技采購情況

資料來源:極米科技,零壹智庫

招股書顯示,主流消費(fèi)級投影設(shè)備均采用DLP投影技術(shù),DLP投影技術(shù)的核心專利都掌握在美國德州儀器(TI)公司,DLP投影技術(shù)產(chǎn)品的核心成像器件是DMD器件。

目前,極米全部采用TI生產(chǎn)的DMD器件,若TI與之業(yè)務(wù)關(guān)系發(fā)生不利變化、或者其供貨價格有重要調(diào)整、亦或因國家間貿(mào)易爭端或新冠疫情進(jìn)一步蔓延導(dǎo)致無法及時供貨,將對極米生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。這也反映出極米沒有掌握產(chǎn)品核心技術(shù),“命門”掌握在TI手中,特別是現(xiàn)在中美貿(mào)易問題摩擦不斷,若TI斷供,供應(yīng)鏈斷裂將對極米將造成致命打擊。

三、小結(jié)

IDC在《IDC 2019年第四季度中國投影機(jī)市場跟蹤報告》數(shù)據(jù)顯示,2019年中國投影儀市場總出貨量達(dá)到462萬臺,同比增長6.3%,預(yù)計到2024年,中國投影機(jī)市場的五年復(fù)合增長率仍將超過14%。2019年家用消費(fèi)投影機(jī)出貨量超過279萬臺,同比增長23%,是投影機(jī)行業(yè)重要的增長點(diǎn)。

圖11:中國投影機(jī)市場預(yù)測

資料來源:IDC,零壹智庫

整體來看,目前國內(nèi)投影廠商如極米、堅果、當(dāng)貝等的核心技術(shù)都被國外廠商掌握,一旦供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題,對國內(nèi)投影廠商發(fā)展將造成較大影響。核心技術(shù)被其他廠商掌握,導(dǎo)致極米在相關(guān)采購上需要投入大量成本,因此毛利率也處于相對較低水平,未來還會受到上游設(shè)備價格波動影響。盡管極米的營收增速較快,但是實(shí)現(xiàn)的凈利潤卻很低,其中很重的一個原因是自身沒有掌握核心技術(shù),導(dǎo)致營業(yè)成本高昂。

對于極米來說,連續(xù)兩年占據(jù)了國內(nèi)投影市場出貨量第一,也反映出消費(fèi)者對其產(chǎn)品的認(rèn)可程度。但是,極米在發(fā)展上選擇的是“重視銷售、輕視研發(fā)”,從中長時間來看,不利于后續(xù)自身持續(xù)發(fā)展。另外,在投影市場中,國際大廠一直在虎視眈眈,還有許多國內(nèi)中小廠商新玩家加入,對于沒有掌握核心技術(shù)的極米來說,越是需要居安思危。