1、消費電子：蘋果5G換機潮拉開帷幕，智能穿戴產品全面開花

1.1 蘋果5G換機潮拉開帷幕，高端手機市場競爭格局優化

手機銷量連續三年下滑，明年有望實現近年來首次正增長。全球手機銷量自2017年銷量登頂后連續三年下滑，下滑與智能手機滲透率已經相對飽和有關，而4G中后期手機廠商創新不足也壓制了消費者的換機欲望，2020年全球智能手機銷量預計將下滑5%，功能性手機銷量預計下滑25%。

考慮到手機平均2-3年的換機周期，加上5G時代手機創新迭出刺激需求。受益于疫情后經濟的恢復和5G換機潮，預計2021年全球智能手機銷量將達到13.8億部，同比增長5.4%，這將是全球手機市場自2017年來首次實現正增長，我們認為過去兩年認為被壓制的換機需求有望在明后年逐漸釋放。

2020年疫情對全球5G換機潮有推遲，但中國5G換機如火如荼。由于疫情對生產端和需求端的擾動，今年全球手機銷量預測從疫情前的全年增長預期下修到個位數的下滑。就國內來說，由于國產安卓品牌加大推出5G新機型，今年中國的5G手機的銷量預計達到1.54億部，5G手機滲透率預計將達到46%，預計2021年中國5G手機的銷量將達到2.96億部，全年滲透率占比將達到82%。

蘋果發布iPhone 12拉開全球5G元年大幕，4款新機增加用戶覆蓋面。蘋果10和11月份陸續上市蘋果12/12pro和12 mini/promax，四款新機皆為5G手機，隨著疫情對經濟影響的逐漸淡去，海外5G手機的換機潮將陸續啟動。預期2021年全球5G手機銷量將超過5億部，5G手機滲透率將從今年的17%上升到37%。

美國對華為的制裁或將導致其明年手機銷量減半。受不能使用GMS影響，華為近兩年深耕國內市場效果顯著，份額節節高升，今年單季度在國內份額超過50%。預計華為今年國內的銷量將達到1.6億部，占華為全年總銷量的70%，其海外市場中目前份額較高的是中東歐和西歐，主要以中低端手機為主，海外市場華為的份額今年開始明顯下滑。

按照目前美國的制裁條款，華為國內手機銷量預計明年減半，蘋果和OPPO、vivo、小米有望獲得華為在中國的高端和中低端市場份額。美國制裁直接限制了華為的麒麟芯片代工，華為P和MATE系列的芯片自制將成難題，在高端手機市場競爭力下降。就國內市場而言，預計蘋果將最受益于華為高端手機市場份額的下滑，OVM將受益于華為中低端市場份額的下滑。

華為海外市場以中低端產品為主，三星小米或將受益。華為海外手機銷售單價平均為230美金，以低端手機為主，預計三星和小米將受益于其在東歐和西歐市場的下滑，而在東南亞、中東和非洲，OPPO、vivo、小米和三星預計均將受益。拉美市場由于進入壁壘較高，現有玩家包括三星、摩托羅拉和LG將受益。

蘋果價格帶不斷下沉，有望吸引更多安卓客戶成“果粉”。全球手機銷售市場基本呈現金字塔型需求結構，如果以250美金和500美金分別作為中端和高端手機的價格臨界點，全球智能手機市場高端：中端：低端手機的銷量占比約為2352，手機價格帶下沉能覆蓋的用戶群體越多。

蘋果今年第二次推出SE系列，價格下沉大獲成功。蘋果今年SE2大獲成功，貢獻美國Q2近20%的銷量。根據Consumer Intelligence Research Partners（CIRP）的最新報告顯示，盡管iPhoneSE2在2020年第二季度推出的時間較晚，但其銷量占到了美國所有iPhone銷量的19%。根據Counterpoint報告，美國超過26%的iPhone SE2用戶來自Android設備，高于正常的Android到iOS的轉換率。蘋果SE策略大獲成功后，明年有可能繼續推出更廉價的蘋果手機，憑借其自制芯片和系統優勢，有望吸引更多安卓客戶成“果粉”。

高通和聯發科AP份額將繼續上行，7/8nm制程AP占比將近30%。2018年后，華為芯片自制率直線上升，從2017年的55%上升到2019年底的82%，但當下海思芯片生產受阻，高通和聯發科AP滲透率將繼續提高。高通的驍龍865大獲成功，成為各大品牌首款5G旗艦機型的標配，2020年5G手機AP中預計高通占比29%，僅次于海思35%，聯發科占比10%。預計2021年高通+聯發科的5GAP占比將超過50%。

1.2 穿戴不止TWS，手表+VR/AR即將接力

1.2.1 藍牙新協議下安卓TWS加速滲透，疫情加速穿戴滲透

目前TWS主流的藍牙5.0底層協議標準只支持音頻的1對1傳輸，TWS仍無法實現左右耳同步傳輸。高通和海思等先后推出新的解決方案--雙路傳輸模式，即手機與TWS耳機的左右耳同時連接傳輸，左右耳機可單獨使用，延時大大降低，連接的穩定性也有了明顯提高。但此方案需要手機端芯片的支持，大面積推廣需要時間。

2019年12月31日，藍牙技術聯盟發布新版藍牙核心規范——藍牙5.2。藍牙5.2將采用低功耗音頻LEAudio技術，使用全新的高音質低功耗音頻解碼器LC3，最大亮點是支持多重串流音頻（Multi-StreamAudio）功能，它支持手機與多個設備之間進行多重獨立音頻串流，且比現有藍牙標準更省電。

多重串流音頻技術能實現在智能手機等單一音頻源設備、單個或多個音頻接收設備間同步進行多重且獨立的音頻串流傳輸，同時帶來立體聲體驗，多臺音源設備之間的切換更加順暢。這項標準基本解決了雙耳傳輸的技術難題，跳過監聽模式技術壁壘，降低對耳機主控芯片和解決方案的要求，能夠帶動非蘋果TWS成本的進一步下探，為非蘋果TWS的爆發式增長創造了可能。

根據counterpoint的數據，2020年二季度全球TWS銷量中AirPods銷量占比為35%，較去年同期的53%下滑18%，而小米和三星等安卓系TWS的份額占比則分別達到10%和6%，隨著新藍牙協議的普遍適用，高性價比的安卓系的TWS有望促進整個TWS行業滲透率進一步提升。

1.2.2 智能手表和AR/VR將接力TWS，看好穿戴的高成長

蘋果發布廉價款手表AppleWatchSE，推動智能手表的加速滲透。蘋果iWatch自上市以來銷量已將近1億部，今年蘋果更是首次推出279美元起的廉價版蘋果智能手表SE，配置與series6相同的加速計、陀螺儀、高度儀，親民版iWatch預計將推動iWatch的加速滲透。

根據StrategyAnalytics的數據，僅AppleWatch2019年出貨量為3070萬只，同比增長36%，首次超過瑞士手表業當年出貨量2110萬只（同比下滑13%），如同TWS顛覆了整個耳機行業，智能手表已經顛覆了市場對手表的定義，隨著更多功能的推出，我們預計智能手表有望接力TWS市場，成為消費電子行業的新引擎。

CPU、GPU、顯示技術以及傳感技術的進步，為VR的發展奠定了堅實的技術基礎。就VR技術效果來說，中國信通院將VR技術的沉浸體驗分為五級，目前我國VR行業仍處于第二級，即部分沉浸階段，主要表現為1.5~2k單眼分辨率、100~120度視場角、百兆碼率、20毫秒MTP時延，4K/90幀頻渲染處理能力等。當前VR的體驗已經有了較明顯的提升，無論是分辨率還是圖像渲染都能讓用戶有更深度的沉浸效果，也減少了眩暈，但目前真實度仍有待提升。

5G發展解決VR主要痛點。5G時代VR硬件迭代加速，部分設備升級到4K，分辨率進一步提高。高速率的網速對于當前VR渲染能力不足導致的眩暈、互動體驗不強和終端移動性差等痛點問題具有一定緩解作用，滿足了VR對網絡帶寬和時延要求提升的要求。

5G為VR提供了室外移動場景，而千兆帶寬+Wi-Fi6則為室內提供了固定場景，二者共同為VR提供更優的管道。5G網絡下用戶體驗速率從4G網絡的10Mbps逐步提高到3.5Gbps，時延也從10ms降低到1ms，服務和接收設備之間的連接在適當的條件下幾乎是瞬時的。即使進行渲染的計算機不在用戶的家中，幾乎無計算的VR頭顯也將受益于目前只能在物理連接上實現的像素級細節和響應性水平，從而解決戴上眼鏡之后的眩暈感。

主流的3D成像技術包括結構光、TOF和雙目測距。2019年發布的微軟HoloLens2，對手勢追蹤模塊升級為AzureKinect，包含了一個TOF深度傳感器，最多可追蹤單手25個關節點，密度更高，覆蓋更為全面，包括手指彎曲等細節動作也能捕捉到。目前包括國內外主流手機品牌紛紛計劃在后鏡頭搭載ToF，為未來AR應用展開的鋪路，國內安卓手機主推iTOF，蘋果則在今年發布的iPad pro和iPhone12系列中主推LiDARTOF，即dTOF。

蘋果從2011年就開始布局AR，近年來收購多個相關公司，其發布的AR平臺也已經在2019年的WWDC迭代到ARKit3，增加了工具的易用性、圖像渲染的真實性。同時，蘋果CEO庫克頻繁在公開場合發言對AR產業表示看好，認為AR市場將達到智能手機的規模，預計2021年將推出AR頭顯，并于2023年發布AR眼鏡。

2、面板：韓企產能退減，全球需求回暖，行業供給改善，OLED引領未來新增長

2.1 韓企關閉大尺寸LCD產能，供給下降確立，面板行業供給收縮

韓企于2020年加速退出LCD市場，新增產能不足以彌補退出份額。在韓企大尺寸LCD產品毛利與良率均不及國內廠商的背景下，隨著國內廠商高世代線LCD產能不斷擴張，以及新冠疫情在一季度對面板帶來的需求滯后性沖擊的影響下，韓國面板巨頭三星顯示和LG顯示相繼宣布將于2020年底退出LCD市場轉戰OLED。大尺寸LCD的退出產能情況：韓國三星顯示計劃于2020Q4前將L7和L8高世代大尺寸LCD產線全部關停，其中，L7已于2016年四季度關停160K，預計將在今年四季度減掉剩下的170K。L8已于2019年三季度減掉125K，預計將在今年9月底減掉227K產能。

雖然中國大陸廠商新增產能不斷開出，但是產能開出之后還要一段時間爬坡以提升稼動率。而且預計后續也不再有大尺寸LCD新增產線規劃，所以我們判斷2020-2021年新增產能不足以彌補海外企業退出產能。參考Omdia數據，預計韓國LCD面板工廠的關閉將在2019-2021年期間減少約5700萬平方米面板的產能，到2021年，現有總產能將會減少17％，供給下降確立，面板行業供給收縮供求關系有望直接改善。

受海外廠商退出影響，我們認為TV面板供需情況將逐漸趨于緊張，供求關系有望反轉。我們預計到2021年整個TV面板需求將處于全年緊缺狀態。TV面板需求相對穩定，每年需求在240-270KK左右，而今年上半年受到疫情影響，需求受到抑制，下半年有一定補充性需求，同時，各項體育賽事有望在2020年下半年、2021年舉辦，今年下半年到明年面板需求有較大增長。預計2020年全球TV面板需求約為250KK片，2021年約為275KK片左右，同比增長9.9%。同時，TV面板供給在明顯減少，下半年韓廠關閉在韓國的大部分LCD產線，僅剩下部分產能轉為OLED，以及在中國蘇州和廣州的兩條產線。而明年新增產能有限，無法覆蓋掉關閉的產線產能。據我們計算，2019-2021年供給數量為277/256/254KK片，2020年供給下降7.6%，2021年同比再下降1%。我們判斷從2020年下半年開始供求將發生逆轉，2019-2021年供需比約為5.7%/2.4%/-7.6%。今年下半年到明年都處于供給緊張的狀態。

2.2 大尺寸LCD供求關系逆轉，行業景氣度提升

2.2.1 短期來看，明年全球防疫狀況有望好轉，明年面板需求有望進一步恢復

新冠疫情前期面板價格回暖趨勢滯后。參考WitsView數據，2020Q1電視面板報價整體呈上漲趨勢，其中32英寸面板單季度漲幅最高達到15.15%，而55英寸和65英寸的大尺寸面板單季漲幅分別達到8.71%和2.98%。可以看出，在韓企尚未宣布退出大尺寸LCD市場之前，面板價格曾一度上漲。但隨著三月份之后新冠疫情開始全球擴散，相關面板需求被延后，比如原定于2020年夏季舉辦的歐洲杯與奧運會均相繼延期。

而2020年下半年以來，隨著我國疫情逐漸消散，面板價格回暖迅猛，我們預計未來面板需求量會迅速增加，大尺寸LCD面板需求將恢復和釋放。短期來看，隨著全球防疫狀況的好轉，歐美部分城市開始逐步解禁，英超、西甲、意甲也相繼在今年6月份開賽，被推遲的需求將逐漸得到釋放，我們已經看到下半年全球面板需求逐漸好轉。中期來看，雖然東京奧運會和歐洲杯足球賽均被延期至2021年夏季，但也只是需求被延后，通常這種大型體育賽事的舉辦都會對大尺寸LCD面板需求帶來一定程度的提升作用，由于整機廠商都會提前3-4個月備貨，這部分需求將在2021年3-4月份釋放。

VLCD面板占據大尺寸面板市場主要份額。在出貨量方面，2019年全球面板廠商大尺寸面板出貨量為7.62億片，其中液晶電視面板出貨量為2.87億片，占比達37.3%。在出貨面積方面，2019年全球面板廠商大尺寸面板出貨面積達2.07億平米，其中液晶電視面板出貨面積同比增長5.3%達到1.63億平米，占比高達78.8%。

隨著疫情放緩，海外需求已經看見復蘇跡象，6月份以后海外各區域零售需求同比上漲。其中，西歐國家逐步解封，電視銷量有所好轉。3-4月份大多國家銷量同比下滑，但隨著疫情好轉，西歐國家需求出現分化，德國、英國、奧地利、葡萄牙等國5月份就已經實現同比正增長。根據各國訂單情況看，6月份之后絕大部分國家零售需求有望回到同比正增長。

同時，北美電視零售大超市場預期，經歷了1-2月份去庫存階段，目前北美零售商庫存已經達到極低的水平，從3月份開啟補庫存階段，4月銷量同比大幅增長52%，遠超市場預期。由于投產需要2-3周左右時間，6月份之前的訂單已經鎖定，北美零售商的庫存依然不足，Q3有強烈的拉貨補庫存的需求。

2.2.2 長期來看，面板行業需求總體穩定，但每年尺寸增加，面板需求面積不斷增加

長期看，隨著面板行業的不斷發展，面板行業需求總體維持穩定狀態。據IHS預測數據，2016-2021年全球TFT-LCD產值將維持在1250～1300億美元區間，進入一個穩定狀態。但每年面板尺寸會有相應的增加趨勢，最終使得面板需求面積不斷增加。據大尺寸化漸成TV市場主流，將持續帶動大尺寸LCD面板市場需求增長。參考IHS數據，在高世代產線的助力下，從2018年開始，32英寸及40-49英寸電視面板需求呈逐漸下降趨勢，而60英寸以上的電視面板需求持續增長，我們預計到2025年60英寸以上的電視面板需求在整個TV面板市場中的占比將從2019年的11.0%提升至22.5%。同時，據奧維云網（AVC）調查稱，2020Q1電視零售市場大尺寸化總趨勢未變，市場平均尺寸達到50.3英寸，首次在第一季度突破50英寸。同時，5G+4K/8K超高清視頻項目建設將給大尺寸LCD面板行業帶來新驅動力，推動新的換機周期，大幅拉動大尺寸LCD面板需求增長。

2.3 供需逆轉確定，漲價行情確定，明年面板價格有望繼續領漲

從價格上來看，大尺寸LCD面板價格疫情前期已接近歷史低位，現已開啟全面觸底反彈。參考AVC數據，2020年5月各類尺寸面板價格已接近甚至跌破歷史價格。目前中國帶頭復蘇之后全球疫情亦逐漸迎來好轉，歐美大多數國家已開始解封，終端需求已經迎來反彈。我們可以看到本輪TV面板價格已經從7月份開始不斷上漲，若無疫情影響，今年面板價格上漲時間點會提早到今年1-2月份，同時價格上漲至少半年時間。由于疫情影響了上半年的需求，本輪周期回暖時間推遲，但隨著需求釋放、產能加速清出，供求逆轉再次來臨，今年7月份我們已經看到各尺寸面板均實現較大增幅價格上漲，我們預測，面板價格明年將進一步保持上漲趨勢。據群智咨詢數據顯示，一季度顯示器面板出貨量3140萬片，同比下降7.7%，顯示器出貨面積為500萬平方米，同比下滑3.8%。從2020年3月底至2020年5月下旬，32英寸、43英寸、55英寸以及65英寸LCD面板價格持續下跌。而2020年下半年以來，隨著我國疫情逐漸消散，面板價格回暖迅猛，我們預計未來價格將持續走高。32英寸、39.5英寸、43英寸、50英寸、55英寸以及65英寸及75英寸LCD面板價格均出現全面上漲的大好趨勢。

我們認為本輪景氣度向上，可達到歷史上少有的周期長、上漲幅度高。參考歷史TV價格行情，在2016年隨著韓企部分產能的退出，使得整個市場景氣度大幅提升，LCD面板價格從2016年9月一路上漲至2017年中，漲幅高達40%，使得價格遠高于平均成本。本輪周期反轉，海外企業產能退出量遠高于2016，比2016年多退出約53%的產能，且需求端疊加各大體育賽事因素，供給偏緊持續時間長達2年。我們可以看到，2020年10月相比2020年7月份面板價格各英寸都呈現出較大的增長。其中32英寸漲幅最大，達到68%，漲幅最小的75英寸也達到11%，我們認為本輪海外需求已經回暖，未來將加速回暖，面板價格未來還將進一步實現上揚態勢。

從目前時間節點看，一方面韓國廠商關閉減少大量大尺寸LCD產能，供給下降確立，面板行業供給收縮，韓企今年年底加速退出中大尺寸，未來3年供給持續改善。另一方面，隨著全球疫情狀況的好轉，歐美部分城市開始逐步解禁，海外各大零售廠商實現同比正增長，北美零售商開啟補庫存階段，各項體育賽事有望在今年下半年到明年陸續舉行，大型體育賽事對LCD面板需求有較強拉動作用，明年面板需求依舊值得期待，供需的不斷好轉，我們預計明年面板價格將有望繼續上漲。

眾所周知，目前面板行業下游主要為各種消費類電子產品，其中TV電視是大尺寸面板的主要下游應用。目前創維、海信、小米等電視廠商在8月底已經紛紛開始漲價。其中，創維電視漲幅約為15%，榮耀智慧屏X1系列整體上調200元，而從小米電視8月28日下發給門店的價格調整表上可以看到，小米43英寸電視上漲了100元，55英寸上漲了200到300元，65英寸則上漲了200元。TCL電視也于9月中旬起開始漲價，覆蓋全線32英寸到75英寸產品，零售價上漲200至2000元不等。因此我們預計，液晶電視面板價格將繼續再次上漲，將從2021年第二季度初開始并貫穿整個2021年。我們繼續看好明年面板行業大周期，繼續看好京東方、TCL科技、深天馬和維信諾。重點推薦國內面板行業龍頭京東方，聚焦顯示面板的TCL，中小尺寸顯示領域領先企業深天馬。

2.4 OLED市場前景廣闊，我國OLED產業進入發展快車道

我國政府高度重視OLED產業政策環境的優化，出臺了一系列舉措。根據中投產業研究院發布的《2020-2024年中國OLED產業深度調研及投資前景預測報告》指出，在這種政策利好形勢下，國產面板商抓住機遇，在大尺寸OLED面板上加速拓進，有望迎頭趕上韓企。中國電子視像行業協會表示，協會將制訂國內8K OLED電視和柔性OLED顯示的行業標準，推動OLED電視在中國市場的發展。

我們認為下游產品升級+國產手機廠商扶持，將推動我國OLED產業進入發展快車道。OLED面板具有可折疊、可彎曲的特性，可以徹底改變當前智能手機、甚至平板和筆記本電腦的既有形態。我國整機終端企業為保持競爭實力，積極和AMOLED面板企業合作開發各種折疊、彎曲形態的手機，以期增加高端市場份額。為了扶持國產OLED屏廠商發展，國產手機廠商華為、中興、小米、OPPO等紛紛采用國產OLED屏幕。如早在2018年華為手機mate20pro就采用了京東方OLED屏幕，在顯示效果上大獲用戶好評，隨后在P30系列、Mate30系列、P40系列均使用了京東方的OLED屏;華為旗下的榮耀30系列同時采用了京東方和維信諾的OLED屏;而中興則和維信諾合作已久，不僅5G版中興天機Axon10Pro搭載的柔性AMOLED面板由維信諾獨供，中興旗下努比亞的全球首款穿戴腕機努比亞α、最新發布的紅魔5G游戲手機等產品，均由維信諾獨供柔性AMOLED屏幕。

3、半導體：長期國產替代趨勢不變

3.1、半導體國產化大趨勢方向已定

美國通過一步步的限制華為和中芯國際，堅定了我們半導體、核心技術等國產化的決心，也凸顯了長期國產替代趨勢的必要性和緊迫性。

短期來看，華為及中芯國際的發展有較大的不確定性，我們按照不同的情景假設，可以推測未來華為及中芯國際的不同影響程度。

我們認為國產替代的長期邏輯不變，華為及中芯國際被限制，進一步凸顯了半導體產業鏈國產替代及自主可控的重要性，尤其是在被海外卡脖子的代工、設備、材料等領域。

代工環節：全球半導體產業主要分為fabless+代工廠和IDM兩種模式，IDM模式是將設計、制造、封測環節一體化，而fabless+代工廠的模式是將設計、制造、封測環節分開，分別在不同主體實現，兩種模式各有優勢。

IDM模式在資源整合、效率最大化、產能控制等方面有較大優勢，之前是半導體產業的主流模式，主要代表企業有Intel、三星、TI、英飛凌等，近年來fabless+代工廠的模式由于其靈活性、開放性等的優勢，在工藝節點的軍備競賽種逐漸勝出，整體規模提升較快，在半導體產業的占比也逐漸提升，主要代表企業有高通、海思、AMD、英偉達等。

2000年時，全球半導體產業中Fabless+代工廠的模式的占比約為9%，到2019年已經大幅提升至30%左右，在過去的20年中間，fabless+代工廠的增長速度要遠大于IDM模式，其增長性更加持續。

Fabless+代工廠的模式不斷提升，大幅拉動代工廠的市場規模成長，在過往10年中，全球晶圓代工市場的規模從不足200億美金，提升到近600億美金，CAGR達到10.6%。其中，中國地區的市場占比提升更快，從2010年的6%左右的占比，提升至2019年的16%的占比，預計未來會進一步提升。

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