作為全球芯片產業大佬的英特爾，其一舉一動自然會受到業內，尤其是資本市場的關注。這不，英特爾近日正式官宣，任命帕特?基辛格（Pat Gelsinger）為新一任首席執行官，自2021年2月15日起生效。消息一出，英特爾開盤漲超11%。那么問題來了，英特爾緣何選擇現在更換CEO？更換后的CEO會讓英特爾的未來變得更“好”嗎？

財務驅動增長

前任CEO司睿博的功與“過”

在英特爾成立以來的 52 年中，其先后經歷了7任 CEO，而在現任司睿博之前，英特爾所有的CEO 都或多或少擁有工程師經驗或技術背景。也許正是由于缺乏技術背景，在以技術創新為核心競爭力的英特爾擔當CEO一職，難免顯得捉襟見肘。但趕鴨子上架的司睿博只能采取可以發揮自己特長，即從財務的角度來力保英特爾增長（主要通過出售或者削減不掙錢，甚至是虧損的業務）的策略。

這點從其擔任英特爾CEO以來，種種舉措可見一斑。

例如2019年4月，在蘋果宣布與高通達成和解協議當天，就立刻宣布英特爾退出 5G智能手機調制解調器業務，并在隨后以10億美元的價格將其出售給了昔日5G調制解調器惟一的合作伙伴蘋果。

對于司睿博的這一舉措，包括大摩在內的多家金融機構均表達了樂觀，認為英特爾遠離一個不可能賺到錢的市場是好事，這樣可以減少成本至少10億美元，再加上減少的資本開支，英特爾的現金流至少增加20億美元。

又如2020年2月，宣布放棄 Nervana AI芯片的開發，轉而支持其在2019年底收購的 Habana Labs 產品。

對此，英特爾的解釋是，此舉在征求其工程師和大客戶的反饋之后做出這一決策的，將充分利用“合并的AI人才和技術來制造領先市場的AI產品。”反饋表明，代號為Spring Hill和Spring Crest的第二代Nervana設計根本滿足不了那些高性能工作負載的要求。這些客戶提到Habana是可與英特爾一較高下的優選平臺。其中Facebook這樣的大客戶已向英特爾明確表達了其觀點：“你需要獲得一種更好的芯片。“

最后則是2020 年 10 月以 90 億美元的價格，砍掉了NAND 閃存業務，而在這筆交易中，英特爾還出售了位于中國大連，也是其在亞洲惟一的晶圓制造工廠—NAND 閃存工廠。

對于此次出售，司睿博表示：這次交易能讓我們更加專注于投資具有差異化特點的技術，從而令我們在客戶的成功中扮演更重要的角色，并且為我們的投資者產出可觀的回報。而本次交易獲得的資金用于開發業界領先的產品和加強其具有長期成長潛力的業務重點，包括人工智能（AI）、5G 網絡與智能、自動駕駛相關邊緣設備。

除了出售非核心和不賺錢的業務，財務出身的司睿博在其擔任英特爾CEO期間，為了提升英特爾的每股收益，還先后斥資百億美元回購自家的股票。

不知業內看了上述司睿博擔任英特爾CEO期間的主要舉措作何感想？

我們認為，從商業角度，司睿博無可厚非，甚至在英特爾10納米和7納米制程技術屢屢延期的情況下，不失為一種維系增長和回報股東的最佳選擇，也是司睿博將自身能力發揮到極致的表現。

但無奈的是，在業內、股東、資本市場中，英特爾的核心競爭和增長力理應來自技術創新，而非不可持續的基于縮減成本的財務方面的運營，加之其公認的對標對象AMD在臺積電先進制程（主要是先于英特爾的7納米）加持下的猛攻及取得的業績（相對于自身），英特爾的股價在司睿博擔任英特爾CEO期間非但沒有增長，反而略有下滑。相比之下，對手AMD的股價幾乎翻了4倍。

司睿博的種種舉措，并未得到外界的認可，甚至愈演愈烈。例如去年12月，丹?勒布（DanLoeb）領導的對沖基金ThirdPoint敦促英特爾董事會探索“戰略選項”。此前，英特爾的市場份額被競爭對手AMD、三星和臺積電搶走。ThirdPoint還敦促英特爾剝離“失敗的收購”，甚至出售該公司的制造業務，并批評英特爾“失去制造業領導地位”。

重重壓力之下，作為非工程師經驗或技術背景的司睿博到了該離開英特爾CEO位子的時候了！

創新驅動增長

繼任CEO帕特?基辛格的機遇、考驗與選擇

提及此次英特爾CEO的更換，除了我們前述司睿博的種種舉措未能得到業內認可，而讓英特爾承受巨大外界壓力之外，更為重要的是，英特爾在短暫經歷了司睿博時代后，終于開始進入發力的新階段，而在這個階段，擁有工程師經驗或技術背景，尤其還曾經是英特爾的核心技術領導的人來執掌英特爾CEO的帥印，不僅決定著新階段發力的效應，更影響著英特爾的未來。

所謂新階段，我們認為最主要的標志是英特爾延遲的10納米制程終于進入量產階段，按照英特爾的說法，10納米工藝技術生產的“冰湖”（Ice Lake）服務器芯片，將在本季度開始提高產量；今年將推出50種新的個人電腦處理器設計，其中30種采用新的10納米制程。

更為關鍵的是，其預計10納米制程的產量，在今年某個時候將會超過其前代14納米的產量。這意味著，英特爾飽受外界質疑的制程技術在與AMD（臺積電的7納米）的競爭中將處于同一水平，甚至超越。Why？

例如通過第二代SuperFin晶體管技術等創新技術的采用，英特爾最新10納米工藝可以實現節點內超過15%的性能提升，實現了其有史以來最強大的單節點內性能增強。而根據臺積電此前公布的數據顯示，其5納米工藝相對于其之前的7納米工藝的性能提升也僅為15%。這說明憑借非制程技術的創新，英特爾已經逼近與全制程迭代相當的過渡改進，加之英特爾10納米制程本身的晶體管密度（衡量制程高低的重要指標）就高于臺積電7納米制程的晶體管密度，英特爾10納米制程在性能表現將優于AMD采用的臺積電的7納米制程。

在此也許有人質疑，AMD已經開始采用臺積電的5納米制程，事實是，由于臺積電5納米制程產能的高度緊張（據稱今年幾乎全部的產能都被蘋果包攬），加之成本的考量，今年，甚至明年AMD的主力產品依然會是基于臺積電的7納米制程，而5納米的真正采用可能要等到2022年了（AMD表示，預計將在2022年底前推出采用臺積電5nm工藝的“Genoa”—熱那亞處理器）。

那么從現在到2022年之間，繼任英特爾CEO的帕特?基辛格如何利用形成的10納米制程的量產優勢，迅速遏制過去幾年間AMD崛起的勢頭將是對帕特?基辛格能力的第一考驗。

另外一個代表英特爾進入發力新階段的是英特爾近期將對外公布其7納米制程的最新進展。鑒于去年英特爾發布了7納米制程再次延遲的消息，即將到來的這次最新進展的公布頗為值得關注。我們預測可能更多是利好的消息。

即便是按照去年宣布的延期發布，從技術角度看，與上述英特爾10納米對決AMD采用的臺積電7納米制程類似，英特爾的7nm晶體管密度為200~240MTr/mm2，臺積電目前投產的5nm制程僅有170MTr/mm2的水準；而在臺積電已經公布的3nm制程，晶體管密度為290~314MTr/mm2，作為對比，英特爾5nm則將會達到400~480MTr/mm2的水準。換句話說，屆時英特爾“上一代”的制程，在制造水準上就相當于臺積電“下一代”工藝的1.5倍甚至更高。

那么英特爾的7納米2022年能否如期量產？是否可以實現上述關鍵技術指標，將是對帕特?基辛格能力的第二考驗，并關系到英特爾能否在這一關鍵技術節點開始全面奪回芯片制造優勢。

如果說上述是對帕特?基辛格機遇之下的挑戰（如何遏制AMD，重奪芯片制造優勢），那么此前業內一直傳聞，包括英特爾前任CEO司睿博都曾對外宣稱正在評估和考量的，未來英特爾將芯片制造外包，則讓帕特?基辛格面臨選擇，而這個選擇的結果，在未來又會或多或少影響到前述基于機遇挑戰下的結果。

提及芯片制造外包，瑞銀分析師Timothy Arcuri認為2026年英特爾公司80%的芯片制造都要外包出去，大概只有最高端的服務器級CPU自產。他還預測，外包對英特爾來說有很強的財務收益，即便只有50%的業務外包出去，英特爾每年都能節省40億美元的開支，自由現金流增加25%，按照15倍的PE計算，英特爾的股票預計也能增長10—15美元。

盡管芯片外包會給英特爾帶來財務方面較大的收益，但業內，包括英特爾內部均對此表達了不同的觀點。

例如在英特爾工作了20年的前工程師弗Fran?oisPiedno?l說，外包會帶來風險，因為這涉及芯片設計過程中的變化，從而影響性能。

負責英特爾最重要的，包括那些涉及服務器芯片和人工智能計算的Navin Shenoy認為，與必須依靠他人的競爭對手相比，擁有芯片工廠是一個優勢。他說：“在美國擁有先進的技術制造能力，這是一項非常重要的競爭優勢，我們不會因此而喪失。”

Cowen & Co.分析師馬特?拉姆齊（Matt Ramsay）則認為，采取外包做法將意味著行業的一個巨大轉變，英特爾最大的差異化優勢（differentiator）也將不復存在。

金融服務公司Raymond James 的知名分析師Caso 則認為，英特爾把領先的技術外包（例如臺積電），將放棄50 年以來作為競爭優勢的主要來源。

一邊是誘人的財務（包括股價）收益；一邊由此帶來的IDM打造的芯片產業核心競爭力可能的喪失，何去何從？

如果說帕特?基辛格因其《平衡的智慧》一書中闡述的工作與家庭的平衡而受到業內人士的高度稱贊，那么回歸英特爾之后，其能否將這種平衡的智慧用到未來英特爾的戰略選擇中，將事關英特爾的未來。

總結：在經歷了始于2018年最新10納米制程延期及隨之而來的換帥，我們認為，英特爾前任CEO司睿博從財務角度優化了英特爾的業務（我們覺得也很有必要），雖然缺乏工程師或者技術背景，讓其在技術創新、產品等層面（諸如內部的規劃與協調、未來英特爾的技術發展路線等）難以施展，但在交接之時，10納米的最終量產、從CPU，向多體系架構的XPU（Xe架構，集合CPU，GPU，加速器，FPGA等）轉型的布局已經完成，之后如何執行，充分整合和發揮多體系架構的優勢，這些均與充分的技術與行業積淀密切相關，而帕特?基辛格無疑是最佳的CEO人選。但就像我們前述的，機遇、考驗、選擇猶存！
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