芯片投資“被誤解”：達泰資本如何布局？
由于行業技術含量較高、離消費者距離較遠，此前，芯片行業并未像互聯網行業一樣引起投資人的大量關注。

四月中旬以來，受美國制裁中興事件的影響，芯片投資在國內引起熱潮。阿里巴巴、恒大等企業紛紛進軍芯片和集成電路產業，千億規模的國家集成電路產業投資基金二期也正在募集中。

但在硬幣的背面，芯片投資也面臨諸多無奈。在四月底的一次論壇上，金沙江創投董事總經理朱嘯虎感慨，“我們不是不投芯片，之前我們投了好幾個都血本無歸。”火山石資本管理合伙人章蘇陽甚至指出，“芯片投資的利潤相當于賣肥皂。”

對此，達泰資本管理合伙人葉衛剛存在著不同看法。他認為，芯片項目其實比互聯網項目更容易實現賺錢，自己所投芯片項目的投資回報率甚至高于在教育、醫療、文體領域的投資。另外，芯片企業的利潤率其實并不低。比如英特爾、高通等芯片設計企業，毛利能達到70%，稅后凈利潤也有30%。

葉衛剛理工科背景出身，美國留學畢業后，曾在全球最大電子設計自動化（EDA）公司Cadence負責亞太區業務，該公司主要開發用于設計芯片和印刷電路板的自動化工具。

后來，葉衛剛進入投資領域，擔任上海永宣投資管理合伙人。2010年，他和李泉生聯合創辦了達泰資本，主要關注技術創新和消費升級等領域的投資，目前基金總管理規模近50億元人民幣。

從在Cadence期間至今，葉衛剛在芯片領域已有近20年投資經驗。芯片產業究竟該如何投資，存在著怎樣的投資機會與挑戰？對VC/PE機構來說，現在是芯片投資的好時機嗎？近期，針對上述問題，葉衛剛接受了21世紀經濟報道的專訪。

芯片沒互聯網那么燒錢
從狹義范圍來說，芯片產業鏈可以分為四個環節。最上游部分是設備和工具環節，主要為芯片設計、制造提供技術支持，包括芯片設計要用到的自動化工具，芯片制造所需的生產設備、材料等。產業鏈的中游部分為芯片的設計、制造環節，下游部分為芯片的封裝。

一般來說，芯片設備環節每年的市場規模在百億美元級別，芯片設計、制造的市場規模在千億美元級別。芯片封裝完成后組成模塊、再做成電子產品的市場規模，在萬億、幾十萬億級別，占全球GDP的10%以上。由此，芯片行業跟全球經濟密切相關。

在全球范圍內，美國是芯片產業鏈四環節最發達的國家。以色列、英國、日本、韓國等國和中國***地區在芯片產業鏈上形成了單點突破，比如以色列在某些軍工相關的芯片設計方面很發達，英國的Arm公司是全球最領先的半導體芯片知識產權提供商，中國***在芯片制造代工環節有臺積電和聯電，芯片設計環節有聯發科等企業。中國大陸的芯片產業盡管不是最強，但產業鏈各個環節一應俱全。

從2000年到現在，一直有VC/PE在芯片產業的各個環節進行投資。但投資人會有所側重，主要選擇輕資產環節投資，比如芯片設計，以及芯片設計工具、生產設備的研發等。下游重資產的芯片制造和封裝所需資金量在百億、千億級別，則更適合國有資本和產業資本進行投資。

“由于行業技術含量較高、離消費者距離較遠，芯片行業此前并未像互聯網行業一樣引起大量關注。”葉衛剛說。他保持平均每年至少投一家芯片相關企業的速度，目前已經投了近20家項目，以芯片設計公司為主。

葉衛剛坦言，芯片項目在初期投入時，確實需要花不少錢，但也沒互聯網項目那么燒錢。一般芯片企業從創始階段做到有規模的銷售收入，大概需要三年，投入三五千萬美元。企業從有銷售收入到實現盈利，大概需要兩年，投入兩三千萬美元。所以從初創到盈利估計得投入五千到八千萬美元，差不多五六年的投資周期。

有投資人提到投資芯片利潤低、容易賠錢，葉衛剛認為這是一種誤解，至少他自己所投項目全部都是賺錢的。“目前我們已經有十多個項目實現退出，其中有六成公司上市，四成公司被并購，這些項目的回報率平均在六倍左右，帶來二三十倍回報的項目也有。對比來看，投資教育、醫療、文化體育，差不多是用五年時間獲得四倍左右回報。從我的投資情況來看，芯片是投資回報最高的行業。”他說。

產業背景團隊+合適細分市場
芯片產業究竟該如何投資？葉衛剛總結為，懂行的投資人找到有經驗的團隊，做出面向足夠大細分市場的產品。

相較對互聯網模式創新的投資，對芯片的技術投資需要投資人有更高的專業性。對達泰資本來說，團隊中有三分之二的成員是理工科出身，他們懂技術，也有很多校友在做技術，容易進入圈子。而葉衛剛本人，不僅有學習微電子的專業背景，同時也在美國半導體產業界工作多年，對行業有足夠的認知。

在對創業團隊的選擇上，葉衛剛表示，最主要的標準是團隊一定要有產業界的經驗。創業者最好在大公司或者成功的創業型企業里邊工作過5年以上，帶團隊設計過兩顆以上能夠量產的芯片。這樣的人在國內很少，大部分是海歸，年齡通常在35歲以上。

另外，創業團隊需要有幾方面的復合能力：一是，要有領軍人物。在芯片設計、市場和管理方面富有經驗。二是，要有資深的芯片架構師，能夠把復雜的功能分割成幾千幾萬個小模塊給團隊的年輕人具體開發，然后還能把這些模塊重新裝起來。三是，要有流程管理者，芯片開發從架構設計，前端開發、驗證到后端開發、驗證，跟生產廠的溝通匹配等，有很嚴謹的流程，需要人進行流程管理。四是，要有市場方面的人才，提前了解客戶的需求。芯片開發至少需要18個月的時間，如果進展不順利，還得多6-12個月。如果等兩年多芯片設計出來后，再去找客戶測試，客戶的需求早就變了。需要有人在團隊動手研發前，跟客戶討論好兩年之后的需求是什么。

在細分市場選擇上，葉衛剛表示，市場太寬或太窄對團隊來說都不好做。市場最寬的是通用芯片CPU，在2000年左右國內曾形成CPU項目的投資熱潮，但所投20多個項目都沒有成功。主要是因為所需投資太大，要整個生態鏈做好后產品才能賣，項目團隊沒辦法進行單點突破。如果市場太窄，只是針對某個客戶進行芯片設計，沒有下一代產品的考慮，也不適合VC/PE去投資。

“最好是在足夠大的細分市場，有比較清晰的產品路徑，團隊有未來五年的產品迭代規劃。”葉衛剛說，比如手機里邊做音視頻圖像處理的芯片，電動汽車里邊做導航系統、視頻監控系統、平板顯示設備的驅動芯片，人們生活中家電物聯網用到的芯片等都是很好的細分市場。目前，AI芯片也是風投關注的熱點，達泰資本在過去12個月中已經投資了3家AI相關的芯片公司。

在投資階段的把控方面，葉衛剛表示，達泰資本主要在企業成長期時進行投資。此時企業已經完成芯片設計，有了可以給客戶做演示的prototype，能夠進行芯片的性能測試。但企業還沒有形成銷售收入，資本的介入能夠加速企業的銷售擴張。對于早期的天使項目和后期已經銷售形成盈利的項目，達泰資本也會進行一些投資。

市場環境的機遇與挑戰
芯片投資20年，葉衛剛也談到市場環境的機遇與挑戰。他表示，現在的市場環境已經出現好轉。

在2000年初時，由于國內客戶的研發能力較差，它們更傾向于使用被思科、IBM成功檢驗過的國外芯片，基本沒人敢用中國初創企業研發的芯片。“我們那時候投的芯片設計企業，它的第一家客戶是美國公司。美國公司用過后出口轉內銷，中國公司才敢用。”他說。現在華為、中興等中國企業的研發能力提升，有膽量對國產芯片進行測試和應用。

20年前芯片初創企業的出路是去納斯達克上市，或者賣給美國企業。比如，中國第一批成功商業化的芯片設計企業展訊、珠海炬力和中星微，都是去的納斯達克上市（其中，達泰資本聯合創始人李泉生是展訊和炬力的早期投資人）。

現在芯片企業的退出渠道更加通暢，A股市場支持芯片企業的上市。葉衛剛表示，自己在2007年投資了歐比特(14.540, -0.34, -2.28%)科技，后來該公司2010年在創業板上市后，帶來了30多倍的回報。另外，達泰在2012年投資的旭創科技，2017年通過并購走上A股市場，現在也帶來了接近30倍的賬面回報。

市場環境中的新挑戰則來自人力成本的上升。葉衛剛指出，自己20年前在Cadence做高管時，幫助公司把很多低端研發轉移到中國。按照當時的成本計算，一個中國優秀年輕人的薪水成本大概是美國的六分之一，就算做事效率只有美國的一半，中國也有三倍的成本優勢。

現在從“北清復交”招納芯片設計人才的薪水成本，大概是美國的三分之一。算上效率折損，總成本已經跟美國差不多。很多中國芯片設計公司，甚至把研發中心直接開到美國。

但葉衛剛認為，中國發展芯片產業仍充滿機會，最主要的優勢是市場在中國。“中國一年進口芯片規模在2300億美金，如果進口替代其中的70%，就是1500億美元的市場，可以養活不少上市公司。”他說。

同時，中國有大量讀工科、計算機的年輕人，能夠為創業公司提供人力支持。但正如上文提及，做芯片創業需要有產業經驗的人帶隊，這些人國內仍然缺乏，需要從國外挖掘。

此外，政府始終對芯片產業有政策支持。比如在2014年成立了千億規模的國家集成電路產業投資基金（簡稱“大基金”），目前大基金的二期也正在募集過程中。

好的芯片設計企業第一輪找VC融資，第二輪找產業資本的戰略投資，第三輪找大基金的投資，是比較通暢的發展路徑。但葉衛剛認為，大基金由于國有資產管理流程和保值增值需要的考慮，投入到支持中早期芯片設計企業的資金還不夠多，資金使用效率有待提高.